Perspectives économiques canadiennes et mondiales de Vanguard
Sommaire
L’inflation élevée d’un point de vue générationnel a entraîné le resserrement de la politique monétaire le plus rapide de l’histoire récente. Les économies régionales peuvent avoir été touchées très différemment, en grande partie parce qu’elles n’affichaient pas la même croissance. L’économie américaine, notamment, s’est révélée beaucoup plus résiliente que prévu, malgré les efforts de la Réserve fédérale américaine (la « Fed ») pour freiner l’inflation. Le résultat idéal, soit une forte croissance et une inflation en baisse, a été obtenu grâce à une augmentation rapide de l’offre, attribuable aux gains plus élevés que prévu de main-d’œuvre et de productivité. Les prévisions économiques de Vanguard tablent sur une croissance plus vigoureuse, un marché de l’emploi robuste, une inflation tenace et l’éventualité que la Fed se dirige prudemment vers une première réduction de taux – ou même qu’elle ne réduise pas son taux cette année.
Vanguard s’attend à ce que la croissance dans la zone euro et au Royaume-Uni soit inférieure au niveau tendanciel, car la productivité diminue et la politique est plus restrictive. L’économie chinoise est également en proie à des difficultés, en particulier en raison de facteurs liés à la demande, comme les ventes de détail, même si les premiers signes d’une reprise qui sera vraisemblablement inégale sont perceptibles. Selon nous, il sera difficile pour la Chine d’atteindre sa cible de croissance économique de « 5 % environ » pour 2024. En ce qui concerne les marchés émergents en général, nous nous attendons à une croissance d’environ 4 %, étant donné que plusieurs marchés émergents pourraient tirer parti de réductions de taux plus hâtives.
Une récession nous semble maintenant improbable cette année au Canada, vu le regain de vigueur que l’économie canadienne a connu à la fin de 2023, après des révisions à la hausse des données sur la croissance et une activité plus forte aux États-Unis. Cependant, nous pensons encore que le taux de croissance restera inférieur au niveau tendanciel parce que l’économie canadienne est beaucoup plus sensible aux taux d’intérêt que l’économie américaine, compte tenu des ratios dettes/revenu élevés des ménages et des durées comparativement plus courtes des prêts hypothécaires. Ce rythme de croissance devrait concourir à une modération plus accentuée des pressions inflationnistes et laisse entrevoir une réduction de taux de 50 à 75 points de base (pb) par la Banque du Canada.
Canada
Croissance et production
Le PIB du Canada a progressé de 1 % au quatrième trimestre de 2023, mais le PIB par habitant s’est replié au cours de cinq des six derniers trimestres. Les risques d’une récession au Canada se sont atténués pour cette année, les dépenses de consommation étant soutenues par une immigration sans précédent et l’activité plus vigoureuse aux États-Unis. Toutefois, nous entrevoyons une croissance du PIB inférieure au niveau tendanciel en 2024, soit entre 1,25 % et 1,5 %, et des risques de baisse dans un contexte où les taux d’intérêt élevés commencent à faire mal.
Selon la première sous-gouverneure de la Banque du Canada, Carolyn Rogers, la nécessité d’augmenter la productivité canadienne est devenue urgente. Les taux de productivité ont diminué pendant six trimestres consécutifs, en raison principalement du manque d’investissement dans les entreprises dans des domaines comme l’équipement, la machinerie et la propriété intellectuelle. Le manque de concurrence à l’échelle des différents secteurs d’activité, par exemple les télécommunications et les services bancaires, n’encourage pas les entreprises à investir puisque leurs marges bénéficiaires élevées et leur position sectorielle dominante les incitent peu à accroître leur efficacité opérationnelle.
L’indice des indicateurs économiques avancés de Vanguard (VLEI) pointe vers une croissance modérée au premier trimestre de 2024 (fig. 1). Nous persistons néanmoins à penser que la croissance restera en deçà de son potentiel au cours des trimestres à venir.
La Banque du Canada prévoit que la croissance du PIB sera de 1,5 % en 2024 et de 2,2 % en 2025. Nos projections de croissance du PIB pour 2024 s’établissent entre 1,25 % et 1,5 %.
L’indice des indicateurs économiques avancés de Vanguard (VLEI) jette un éclairage (positif ou négatif) sur les différents types d’activités économiques. En bref, l’indice présente des informations prospectives sur l’économie. À l’heure actuelle, les indicateurs du VLEI laissent entrevoir une amélioration de l’activité au premier trimestre, comme le montre le graphique ci-dessous.
Figure 1 - L’indice des indicateurs économiques avancés de Vanguard (VLEI) laissent entrevoir une amélioration de l'activité au premier trimestre de 2024
Emploi
Le marché du travail canadien donne des signes de modération, le taux de chômage ayant atteint 6,1 % en mars 2024, comparativement à 5,1 % un an plus tôt, car la croissance de l’emploi est à la remorque de l’accroissement de la population en âge de travailler, le secteur publique étant à la source d’une grande partie de la croissance de l’emploi. Au cours de la dernière année, le taux de croissance des emplois dans le secteur public a atteint 4,8 % comparativement à 1,1 % dans le secteur privé en mars 2024. La croissance des salaires donne des signes d’essoufflement et les hausses prévues de l’offre de main-d’œuvre attribuables à l’immigration devraient contribuer à modérer les salaires à partir de maintenant.
Inflation
L’inflation globale poursuit une lente progression vers sa cible et se chiffrait à 2,8 % sur 12 mois en février, ce qui est légèrement inférieur au gain de 2,86 % enregistré en janvier.
L’inflation de base (hors aliments et énergie) s’est quelque peu rapprochée de sa cible au cours des derniers mois, passant à 2,8 % sur 12 mois en février, comparativement à 3,1 % en janvier.
Les risques de hausse sont liés à l’inflation du logement (en particulier, les coûts plus élevés des intérêts hypothécaires attribuables à la hausse des taux d’intérêt, de même que les loyers et les coûts de propriété plus élevés en raison des augmentations des primes d’assurance, des taxes foncières et des prix des réparations).
Des risques de baisse pourraient résulter de la modération persistante des prix des produits.
Nous nous attendons à ce que l’inflation de base se replie dans une fourchette de 2 % à 2,5 % (sur 12 mois), ce qui correspond à la fourchette cible de la BdC, d’ici à la fin de 2024, parce que la croissance reste inférieure au niveau tendanciel et les marchés du travail s’essoufflent.
Figure 2 : L’inflation au Canada diminue depuis janvier 2023
Taux d’intérêt
La Banque du Canada (BdC) a maintenu son taux de financement à un jour à 5 %, soit le niveau le plus élevé en 22 ans, pour une cinquième réunion d’affilée, et a laissé entendre qu’aucune autre hausse n’était prévue si l’économie se comportait conformément à ses projections. Le gouverneur Tiff Macklem a déclaré que les données évoluaient dans la bonne direction en vue de possibles réductions de taux d’intérêt. M. Macklem a cependant mentionné dans sa déclaration que « l’inflation reste trop élevée et que des risques demeurent », mais il a reconnu que l’inflation s’était rapprochée de sa cible dans de récentes publications. La BdC sera à l’affût de« signes que ce mouvement à la baisse est durable » au cours des mois à venir.
Nous avons revu nos projections de réduction de taux pour 2024 à possiblement deux ou trois baisses de 25 pb chacune.
Risques menaçant les perspectives :
Modération des dépenses de consommation. Au fur et à mesure que la hausse des taux d’intérêt percolera dans l’économie, les consommateurs pourraient être amenés à affecter une part grandissante de leurs ressources financières à leurs remboursements hypothécaires plus substantiels plutôt qu’à acheter des produits et des services, ce qui provoquerait un ralentissement de la demande.
Des prix de l’énergie obstinément élevés pourraient entraîner de nouvelles perturbations inflationnistes. Cette situation se révélerait être un catalyseur positif de la croissance du commerce canadien, mais son effet amplificateur sur les tensions inflationnistes pourrait faire pression sur l’économie en plombant la consommation discrétionnaire et en rendant plus difficiles pour la Banque du Canada les réductions de taux.
États-Unis
L’économie américaine s’est révélée résiliente en dépit des efforts de la Réserve fédérale visant à calmer le jeu afin de maîtriser l’inflation. Compte tenu de la vigueur persistante de l’économie et de la ténacité de l’inflation, Vanguard estime que la Fed pourrait tout simplement ne pas être en mesure de réduire les taux en 2024.
Une situation économique exceptionnelle qui ne se dément pas
Des gains supérieurs aux attentes en matière de main-d’œuvre et de productivité sous-tendent la vigueur ininterrompue de l’économie américaine. Les effets conjugués d’une augmentation de 2,7 % de la productivité et de l’afflux de 3,5 millions de personnes sur le marché du travail ont plus que contrebalancé les effets du resserrement de la politique monétaire de la Fed en 2023. Ont aussi contribué à la robustesse de l’économie les bilans des ménages, qui ont été soutenus par la politique budgétaire liée à la pandémie, et un cercle vertueux dans lequel les poussées de croissance des emplois, des salaires et de la consommation se sont renforcées mutuellement. Bien que les taux de croissance enregistrés en 2023 aient dépassé les attentes dans de nombreux autres marchés développés, aucun d’eux n’a rivalisé avec les États-Unis, où la croissance a été supérieure au niveau tendanciel.
À sa dernière réunion le 20 mars, la Fed a laissé inchangée la cible de taux des fonds fédéraux, qui se situe dans une fourchette de 5,25 % à 5,5 %. La Fed a revu à la hausse ses prévisions de croissance du PIB réel et d’inflation. En 2023, l’économie a affiché une croissance de 2,5 % en chiffres annuels moyens corrigés de l’inflation, ce qui est supérieur à l’augmentation de 1,9 % enregistrée en 2022. Pour 2024, nous prévoyons une croissance d’environ 2 %, ce qui dépasse nos estimations initiales en raison, notamment, du maintien des conditions propices à la demande des consommateurs.
Les consommateurs américains sont restés étonnamment résilients, ce qui a contribué au dynamisme de l’économie malgré les efforts de la Réserve fédérale pour maîtriser l’inflation en maintenant les taux d’intérêt à des niveaux élevés. Selon des recherches de Vanguard, les conditions demeurent propices à ce que les ménages continuent de stimuler l’économie. La vitalité continue du marché du travail, un recours raisonnable au crédit et des finances saines contribuent au maintien de la santé économique des consommateurs. Une forte croissance des salaires, des gains substantiels sur les marchés des actions et l’accroissement de l’épargne ont contribué à l’enrichissement et à la stabilité financière des consommateurs au cours des dernières années. De plus, ces derniers ont bénéficié de l’appréciation de la valeur des maisons.
Le taux de chômage a reculé à 3,8 % en mars, comparativement à 3,9 % en février, mais le marché du travail demeure, selon nous, vigoureux. Nous nous attendons à ce que l’abondance de l’offre de main-d’œuvre et la croissance des emplois se poursuivent pendant une bonne partie de 2024, avant de diminuer graduellement, et à ce que le taux de chômage oscille autour de 4 % à la fin de 2024.
L’inflation de base, telle que mesurée par l’indice des dépenses personnelles de consommation (DPC), s’est repliée à 2,8 % sur 12 mois en mars comparativement à 2,9 % en février. Nous continuons de penser que « le dernier kilomètre » vers la cible d’inflation de 2 % sera ardu et que la ténacité de l’inflation des services mettra du temps à se résorber.
Reste du monde
Bien que la zone euro ait évité d’entrer en récession au quatrième trimestre de 2023, nous nous attendons encore à ce que la croissance en 2024 soit inférieure à la fourchette tendancielle de 0,5 % à 1 %, sur fond de politiques monétaire et budgétaire encore restrictives et de persistance des effets de la crise énergétique sur l’industrie en Europe.
La Banque centrale européenne (BCE) a maintenu à 4 % le taux de la facilité de dépôt, qui représente un taux important, à sa réunion du 11 avril. Nous nous attendons à ce que la BCE amorce en juin le cycle de baisses du taux de la facilité de dépôt en l’abaissant de 25 pb à chacune de ses cinq dernières réunions sur la politique monétaire de 2024, de sorte que ce taux devrait clore l’année dans une fourchette de 2,5 % à 3 %. (Un point de base correspond à 1/100e de point de pourcentage.)
L’inflation globale a reculé à 2,4 % sur 12 mois en mars, comparativement à 2,6 % en février. Le taux mensuel d’inflation a cependant continué d’augmenter, passant de 0,4 % en janvier et 0,6 % en février à 0,8 % en mars. La remontée surprise des données préliminaires sur l’inflation en février et mars a effectivement écarté toute possibilité de déclencher des réductions de taux en avril. Cependant, la modération de la croissance des salaires, les attentes inflationnistes contenues et la demande en berne donnent du poids à notre point de vue selon lequel l’inflation globale se tassera à 2 % d’ici à septembre 2024 et l’inflation de base atteindra cette cible d’ici à décembre.
Le marché du travail est peut-être plus modéré que le taux de chômage ne le laisse croire parce que les taux des emplois vacants, même s’ils sont encore élevés, ont diminué, la réserve de main-d’œuvre reste abondante et le nombre d’heures travaillées stagne. Nous avons revu à la baisse le taux de chômage que nous avions prévu pour la fin de 2024 en le ramenant à 6,5 %, ce qui correspond au niveau enregistré en février.
L’économie du R.-U. est entrée en récession à la fin de 2023, mais une estimation mensuelle de la croissance pour janvier et février donne à penser que la récession sera de courte durée. Le taux de croissance du PIB s’est établi à 0,1 % en février. Cela dit, nous avons abaissé nos prévisions de croissance économique à 0,3 % pour l’année entière 2024. La Banque d’Angleterre a laissé son taux directeur inchangé à 5,25 % pour une cinquième réunion d’affilée en mars, dans l’attente de confirmations que les pressions inflationnistes s’atténuent avant d’amorcer des réductions de taux.
Dans notre scénario de base, nous entrevoyons une première baisse du taux directeur en août et des réductions totalisant 100 pb — ou 1 point de pourcentage — en 2024. L’inflation globale a ralenti à 3,4 % sur 12 mois en février, soit le gain annuel le plus modeste depuis septembre 2021. Nous nous attendons à ce que le taux d’inflation se replie à un peu moins de 2 % d’ici à la fin de 2024. Le taux de chômage s’est chiffré à 3,9 % entre novembre et février, ce qui est légèrement supérieur au taux enregistré pendant la période mobile de trois mois précédente. Tout comme dans la zone euro, le relâchement progressif du marché du travail semble essentiellement dicté par des facteurs modérateurs tels que les diminutions des emplois vacants et du nombre d’heures travaillées plutôt que par l’augmentation du taux de chômage. Compte tenu de ce qui précède, nous avons revu à la baisse nos prévisions de taux de chômage pour la fin de 2024, les ramenant à une fourchette de 4 % à 4,5 %.
Nous persistons à prévoir un taux de croissance du PIB avoisinant 4 % pour les marchés émergents en 2024, sous l’impulsion d’une croissance d’environ 5 % pour les marchés asiatiques émergents. Nous prévoyons une croissance de l’ordre de 2 % à 2,5 % pour les marchés émergents d’Europe et d’Amérique latine bien que la récente révision à la hausse de nos prévisions de croissance aux États-Unis puisse être un signe avant-coureur de bonnes nouvelles pour le Mexique et tous les marchés latino-américains.
L’économie chinoise a apparemment démarré 2024 en force, donnant des signes précoces de progression vers ce qui serait vraisemblablement une reprise inégale. Des facteurs liés à l’offre, par exemple la production industrielle et les investissements en immobilisations, ont récemment dépassé les estimations générales, mais des facteurs liés à la demande tels que les ventes de détail ont déçu les attentes. Des questions ont aussi été soulevées quant à la capacité de l’économie chinoise à poursuivre sa croissance après le deuxième trimestre, lorsque des comparaisons sur 12 mois seront relativement faciles à faire.
Le déséquilibre entre l’offre et la demande n’est qu’un facteur parmi d’autres qui peuvent rendre difficile pour la Chine l’atteinte de sa cible officielle de croissance économique de « 5 % environ » pour 2024. Les autres facteurs comprennent les difficultés économiques découlant de la baisse prolongée du marché immobilier et les effets de base, ou comparaisons avec les données de l’année précédente, qui seront plus prononcés cette année.
Après quatre mois consécutifs de baisses annuelles en février, le mouvement baissier des prix à la consommation a pris fin, mais nous ne pensons que cela annonce la fin de la récente entrée en déflation de la Chine. Nous attribuons plutôt les hausses de prix enregistrées en février à des comparaisons faciles avec l’année précédente. Le congé du Nouvel An lunaire a eu lieu en février cette année; en 2023, il avait eu lieu en janvier. Nous nous attendons à ce que la Banque populaire de Chine fasse passer son taux directeur de 2,5 % à 2,2 % en 2024 et abaisse les ratios des réserves obligatoires dans le but d’atténuer les pressions déflationnistes.
Rendements futurs prévus1
Actions canadiennes et mondiales
Au quatrième trimestre de l’an dernier, les valorisations boursières ont fortement augmenté en raison de l’amélioration globale de la confiance à l’égard du risque; les actions canadiennes et mondiales ont remonté, ce qui a fait baisser nos perspectives de rendement sur dix ans pour ces deux catégories d’actif.
Nos attentes de rendement médianes sur dix ans pour les actions canadiennes à la fin de décembre 2023 se situent dans une fourchette de 5,0 % à 7,0 %, soit environ 0,3 % de moins que notre estimation de septembre 2023. En ce qui concerne les actions mondiales (hors Canada, non couvertes), nos prévisions ont diminué d’environ 60 pb pour se situer dans une fourchette de 4,0 % à 6,0 % par rapport à septembre 2023.
Obligations canadiennes et mondiales
À la fin de décembre 2023, nous prévoyions que les rendements médians sur dix ans des obligations canadiennes se situeraient dans une fourchette de 3,1 % à 4,1 %, soit environ 100 pb de moins que notre prévision de fin septembre 2023.
De même, pour les obligations mondiales agrégées (hors Canada, couvertes), nous prévoyons maintenant des rendements médians sur dix ans de 3 % à 4 %, soit également environ 100 pb de moins que notre prévision de fin septembre 2023.
Les estimations de rendement des obligations ont souffert de la baisse généralisée des taux obligataires et des attentes voulant que les banques centrales aient atteint leurs taux terminaux.
1 Tous les rendements sont les rendements attendus médians annualisés en dollars canadiens pour les dix prochaines années, en date de la fin de décembre 2023, selon le Vanguard Capital Markets Model.
Date de publication : Avril 2024
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